赤字だけど優良なSaaS企業を「SaaSの40%ルール」でフィルタリングしてみる

これまで、セールスフォースアドビサービスナウアトラシアンワークデイゼンデスクなどの主要なSaaS企業を見てきたが、多くの企業が赤字だ。

従来のEPS(PER)では企業価値評価が難しいSaaS企業を分析するために “The Rule of 40%” SaaSの40%ルールが有名なのでこれを取り上げていきたい。

SaaSとは?
SaaS: Software as a Service

インストールして使う従来と違い、クラウド上などで必要な機能をネット経由で必要な分だけサービスとして利用できる形態

40rule
Source: The Magic Number for Software Companies / Bloomberg

たとえばこのBloombergにおける記事で紹介されているのはアトラシアンサービスナウアドビレッドハットゼンデスクワークデイセールスフォースが40%ルールに合格している。

40%ルールとは?

40%ルールとは?
成長率+利益率=40%以上

成長率(例. MRR年度成長率)+利益率(例. 営業利益率)=40%以上

MRRとは?
MRR: Monthly Recurring Revenue(月間定額収益)

SaaSは主に月額課金でユーザーにサービスを提供するサブスクリプションモデルを採用していることから

と、営業利益率で見るという解説が多いが、グラフ化しようとした場合「利益」を営業利益率でみるのではなく、フリーキャッシュフロー・マージンでみる方がしっくりくる。

フリーキャッシュフローとは?
FCF: Free Cash Flow
企業が稼いだお金から企業が活動するのに必要なお金を差し引いた、つまり企業の事業活動からフリーな(自由かつ過剰な)株主還元などに企業が自由に使うことができるお金。

で、ここで使うFCF Marginは FCF/売上高 %

ということで、具体的に売上高成長率とFCF marginでフィルタすると以下のようになる。

成長率(売上高成長率)+FCF margin=40%以上

他に給与計算+HRのペイコム・ソフトウェア(NYSE:PAYC)、マーケティングオートメーションのハブスポット(NYSE:HUBS)、セキュリティのクオリス(NASDAQ:QLYS)、IDaaSのOkta(NASDAQ:OKTA)、製薬業界向けCRMのVeeva Systems(NYSE:VEEV)、iPaaSのミュールソフト(NTSE:MULE)、アプリケーション監視SaaSのニューレリック(NYSE:NEWR)なども。

これら40%ルールを満たした企業の決算を見れば潤沢なキャッシュフロー生成を為しており、経営が苦しくて赤字ではないことが分かるはず。

サブスクリプションモデルによる定額収益の積み上がり(と顧客維持率の高止まり)は、企業の業績の予測可能性を高め、積極的に先行投資によるマーケットシェアを獲得していく戦略+プラットフォーム拡大戦略を後押ししている。

米国企業だけではない世界的トレンドであるものの米国企業が先行している大きな動きとして「プラットフォーム化」による"新ドミナント戦略"が挙げら...

では、40%ルールから足切りされた企業が投資対象としてはNGなのか?というとそういうわけではなく、広く知られる40%ルールを満たした企業はすでに市場から高い評価をうけているという話でもある。

重要なのは点ではなく変化
40%ルールのグラフをいくつか紹介したが、重要なのはこの瞬間のスナップショットではなく、業績の推移で、企業価値評価の手法も様々だ。

あくまでこの40%ルールはバズワードであり、昔流行った(?)「PER20以下しか買いません」のようにキリがよくわかりやすさもありバズったが、これだけ見ておけば良いルールというわけではない点に注意。

また、永遠に投資家が赤字を許容しているわけでもなく、市場環境や競争環境の変化に柔軟に対応していく(マージン管理なども)戦略が企業に求められている。

付録> Free Cash Flow/Sales %
急ぎでササッとやったのでわりとザックリである点に注意。

アトラシアン(NASDAQ:TEAM)
2017年 FCF/S 29%+売上高成長率35.7%=64.7%
2016年 FCF/S 20%+売上高成長率42.8%=62.8%
2015年 FCF/S 20%+売上高成長率48.8%=68.8%

Atlassian Corporation Plc【NASDAQ:TEAM】 アトラシアンは2002年にオーストラリアで創業された...

アドビ・システムズ(NASDAQ:ADBE)
2017年 FCF/S 37%+売上高成長率18%=55% *TTM
2016年 FCF/S 34%+売上高成長率22%=56%
2015年 FCF/S 26%+売上高成長率11.6%=37.6%

アドビシステムズ(Adobe Systems Inc)は1982年創業のフォトショップで有名なソフトウェア会社。 2005年に...

サービスナウ(NYSE:NOW)
2017年 FCF/S 25%+売上高成長率39%=64%
2016年 FCF/S 23%+売上高成長率38.4%=61.4%
2015年 FCF/S 22%+売上高成長率47.1%=69.1%
2014年 FCF/S 12%+売上高成長率60.7%=72.7%
(Non-GAAP)

ServiceNow, Inc.【NYSE:NOW】 サービスナウはサービスマネジメントソリューションを単一のクラウドプラットフォ...

セールスフォース・ドットコム(NYSE:CRM)
2017年 FCF/S 18%+売上高成長率18%=36% *TTM
2016年 FCF/S 20%+売上高成長率25.9%=45.9%
2015年 FCF/S 13%+売上高成長率24%=37%
2014年 FCF/S 14%+売上高成長率32%=46%

Salesforce.com, inc.【NYSE:CRM】 セールスフォースは1999年の創立以来、従来のデスクトップCRM(顧...

レッドハット(NYSE:RHT)
2017年 FCF/S 29%+売上高成長率17.5%=46.5%
2016年 FCF/S 32%+売上高成長率14.7%=46.7%
2015年 FCF/S 31%+売上高成長率16.5%=47.5%

Red Hat, Inc.【NYSE:RHT】 レッドハットは世界的なオープンソースソフトウェア&サービス、エンタープライズITソ...

ワークデイ(NASDAQ:WDAY)
2017年 FCF/S 15%+売上高成長率27%=42% *TTM
2016年 FCF/S 14%+売上高成長率35%=49%
2015年 FCF/S 10%+売上高成長率47.5%=57.5%

ワークデイは企業の人事管理や財務管理をクラウドで提供するSaaS(Software as a Service)ベンダー。 Sa...

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